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German 9

Kapitalmarktorientierte Unternehmensbewertung: Untersuchung by Hans-Christian Gröger

By Hans-Christian Gröger

Neben den Steuern auf Unternehmensebene haben bei der Unternehmensbewertung auch die persönlichen Steuern auf Kapitalgeberebene eine Bedeutung. Es besteht jedoch nach wie vor ein Dissens darüber, wie persönliche Steuern korrekt im Bewertungskalkül zu berücksichtigen sind. Hans-Christian Gröger entwickelt bei kapitalmarktorientierten Bewertungskalkülen konsistente Bewertungsformeln, die sowohl Unternehmensteuern als auch persönliche Steuern berücksichtigen. Vor dem Hintergrund der Forderungen des IDW zeigt er die Zusammenhänge zwischen Discounted-Cashflow-Verfahren, Capital Asset Pricing version, Finanzierungspolitik und Ausschüttungspolitik auf.

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2414. 10 Auf die Bedeutung des finanziellen Zuflusses für den Unternehmenswert im Vergleich zu Gewinngrößen wurde in der Literatur bereits in der ersten Hälfte des 20. Jahrhunderts hingewiesen. Vgl. Williams (1938), S. 54; Käfer (1946), S. 79. Kruschwitz/Löffler verdeutlichen die Irrelevanz von Gewinnen an einem nach den Autoren benannten Kurschwitz/Löffler -Paradoxon. Die Autoren fragen nach dem Wert eines Unternehmens, das Gewinne erwirtschaftet und diese vollständig einbehält, sodass nie eine Ausschüttung stattfindet.

54 Charakteristisch für kapitalmarktorientierte Unternehmensbewertungen ist, dass das an Börsen beobachtbare Preisgefüge in die Bewertung einfließt. 55 Der Marktwert gibt jenen Betrag an, der an einem idealisierten Kapitalmarkt für den zukünftigen Zahlungsstrom des zu bewertenden Unternehmens an die Kapitalgeber bei einem Kauf zu zahlen bzw. bei einem Verkauf zu erzielen wäre. Das theoretische Fundament der kapitalmarktorientierten Unternehmensbewertung ist das Fisher -Separationstheorem. 57 Sie bewiesen, dass bei Existenz eines vollkommenen, vollständigen und arbitragefreien Kapitalmarkts auch dann Konsum- und Investitionsentscheidungen voneinander getrennt werden können, wenn Zahlungen risikobehaftet sind.

87 Zu einer wesentlichen Hinzurechnung zählen nach § 8 Abs. 89 Damit sind Entgelte für Schulden nur zum Teil abzugsfähig. Über § 7 Abs. 1 S. 2 Persönliche Steuern Im Gegensatz zu Unternehmensteuern werden persönliche Steuern auf Ebene der Kapitalgeber erhoben. 91 Je nach Art und Höhe dieser Einkünfte können die zu zahlenden Steuern variieren. Zu unterscheiden sind Zinszahlungen, Dividendenzahlungen, Kursgewinne und Kapitalrückzahlungen. Kapitalrückzahlungen sind nicht steuerbar. Hierzu zählen Eigenkapitalrückzahlungen und Tilgungszahlungen.

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